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Multifactor Explanations of Asset Pricing Anomalies

资产定价异常的多因子解释

ABSTRACT

前人的研究工作表明,普通股的平均收益与公司的一些特征有关系,比如公司的大小(Small、Big)、每股收益与股票价格之比(Earings/Price),每股现金流与股票价格(Cash flow/Price)之比,股票账面价值与市值比(Book value of equity/Market value of equity),过去销售额增长(past sales growth),长期过去收益(Long-term past return),短期过去收益(Short-term past return)。这些因素不能够被CAPM所解释,所以它们被叫做异常现象。本文认发现除了短期收益的连续性这一点以外,其他的异常现象都能被三因子模型解释。

本文首先主要是通过实证分析证明三因子模型解释了大部分CAPM所不能解释的关于股票平均收益的异常现象。之后针对一些人提出的关于三因子模型的质疑进行解释,并总结本文的出的结论。

I、Tests on the 25 FF Size-BE/ME Portfolios

表1中的样本数据来自于纽约证券交易所、美国证券交易所和纳斯达克证券交易所。首先由表一可以看出小公司的股票平均收益大于大公司,同时高的账面市值比的公司的收益大于低的账面市值比的公司。同时表1也反映了三因子模型时间序列回归(也就是(2))的拟合程度,如果三因子模型得出的结果是期望收益的话,那么回归方程的截距应该是接近于0。我们看到,小公司和账面市值比比较低的组合截距为负,大公司和账面市值比较高的组合截距为正。其他情况的话是接近于0的。F值(表中没有给出)拒绝了原假设,同时这25个组合的R方的均值为0.93,也就是拟合效果比较的好,所以那个截距是显著不为零的。尽管这个模型确实反映了组合平均收益的大部分风险,但是它的截距的绝对值的均值是0.093,也就是说有些截距它是显著不为0的。

II、LSV Deciles

与前面的分组不同,LSV是根据BE/ME,E/P,C/P和五年的销售排名来分成10组。表2只用了纳斯达克证券交易所的数据,目的是为了减少小股本公司在组合中的影响。数据显示平均收益与账面市值比、收益价格比和现金流价格比有很强的正相关关系,与过去销售额增长负相关。表3显示三因子模型包含了大部分的信息,回归截距都很小。大部分R方都大

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